T+1 : Impacts de la réduction du cycle de règlement aux US

Cette décision aura un impact sur les investisseurs qui négocient des titres américains, canadiens et mexicains. Les nouvelles règles entreront en vigueur le 27 mai 2024 pour le Canada et le Mexique.

Ces impacts doivent être anticipés et Société Générale Securities Services (SGSS) adaptera ses processus en conséquence.

SGSS accompagne ses clients pour leur permettre de gérer l’adaptation de leurs modèles opérationnels à ce nouveau standard américain et d’accroître l’automatisation des processus lorsque cela est possible.

Pourquoi un raccourcissement du cycle de règlement aux États-Unis ?

Au cours du cycle de règlement, le délai entre l’exécution de la transaction et le règlement correspond au risque qu’une contrepartie devienne insolvable. En résumé, plus le cycle de règlement est long, plus les risques de crédit et les risques opérationnels liés à la transaction sont élevés.

Cette dynamique temps/risque a une incidence sur le montant de la marge et du collatéral requis par la Chambre de Compensation (CCP) pour atténuer le risque sur la transaction de titres.

Cette transition vise à réduire le risque systémique lié à l’utilisation du capital et à réduire l’inefficacité, améliorant ainsi le processus de négociation et de post-négociation des titres américains.

Quelles opportunités pour le secteur ?

L’adoption d’un cycle de règlement plus court aux États-Unis est l’opportunité de repenser les solutions informatiques qui gèrent les transactions quotidiennes et le règlement.

La nécessité d'améliorer l'efficacité du traitement conduira à un recours accru à la technologie et à l'automatisation qui réduisent les délais d'exécution (c'est le moment idéal pour promouvoir les communications SWIFT et le protocole de transfert de fichiers sécurisés (SFTP)). Le fait de réexaminer les fonctionnalités des outils au regard des normes adoptées au niveau international contribuera également à atténuer les risques et, espérons-le, à réduire le nombre de défauts de règlement : de plus grands bénéfices sont escomptés lorsqu’un traitement automatisé (Straight-Through Processing) sera possible pour les transactions transfrontalières. A ce jour, l’un des principaux freins est le manque d’automatisation sur les transactions trans-frontalières, dans la mesure où chaque CSD a son propre cut-off horaire et ses propres standards.

Quels sont les principaux impacts opérationnels pour le secteur des titres ?

Un cycle de règlement plus court aux États-Unis peut avoir un impact significatif dans plusieurs domaines, notamment la méthode et l’horaire des transactions (confirmations du détail des achats et des ventes), ainsi que les notifications et les recalls (demande de rappel des titres prêtés).

• Notifications des transactions :

Les courtiers et les gestionnaires d’actifs devront transmettre la confirmation à leurs agents de règlement/prêt probablement plusieurs fois dans la journée à la date de transaction (« T ») pour s’assurer de l’alignement entre date de transaction et date du recall des titres prêtés.

• Rappel de titres prêtés (recalls) :

Nécessité de revoir les délais contractuels obligatoires pour les rappels de titres prêtés.

• Flux de règlement :

Les acceptations le jour même, comprenant de nouvelles exigences en matière de procédures et d’enregistrement des opérations (y compris l’horodatage des allocations et des acceptations), font partie des règles de la Securities and Echange Commission (SEC) les plus difficiles à mettre en œuvre pour assurer le passage au règlement T+1 aux États-Unis. Différentes solutions existent pour traiter les transactions : la question des acceptations suscite un vif débat, même s’il est clair qu’il s’agit d’une solution proposée par le marché américain ; la SEC exige un horodatage.

C'est là que les communications SWIFT et SFTP deviennent critiques.

Pour éviter toute « légende urbaine » concernant la mise en œuvre de T+1, nous devons souligner que même dans l’environnement actuel, certaines transactions sur titres américains échouent malgré l’appui d’une infrastructure de négociation sophistiquée. Cela s’explique principalement par les éléments suivants :

• Instructions de règlement standard inexactes/incomplètes

• Livraison de titres défaillante malgré des instructions appariées

• Transaction inconnue (DK’d) ou non appariée par la contrepartie.

L’impact de la compression des délais de financement des transactions et de l’exécution des opérations de change sera crucial pour synchroniser les cycles de règlement des investisseurs et des titres. Tout maillon non automatisé de la chaîne augmentera la pression opérationnelle sur l’ensemble des acteurs.

La SEC n’a pas intégré de pénalités en cas de défaut, sans que cela n’incite pour autant à ne pas respecter les délais de règlement à T+1 : les défauts de règlement peuvent créer des problèmes de liquidité, des risques financiers et de réputation, et la SEC peut intervenir en cas de défauts répétés.

Quel impact possible pour les investisseurs ?

• Sur la liquidité 

Un décalage de liquidité se produit pour les fonds lorsque les cycles de règlement du fonds et des titres à l’actif du fonds sont différents.

Les règles relatives aux OPCVM et FIA limitent le montant des liquidités détenues dans un portefeuille auprès d’un établissement à 20 % de l’actif net et les emprunts sont limités à 10 % de l’actif net. Les décalages de règlement peuvent entraîner des violations de ces règles lorsqu'une part importante du panier est réglée à T+1 et que les ordres primaires sont réglés à T+2. Les banques et les dépositaires ne s’engagent pas à couvrir les soldes de trésorerie excédentaires ou les besoins de découvert des fonds.

Suite à la décision de la SEC de de faire évoluer les États-Unis vers un cycle de règlement à T+1, de nombreux gestionnaires d’actifs découvrent que le découplage des cycles des deux plus grands marchés de négociation et des pools de liquidité apporte des complexités opérationnelles supplémentaires.

• Sur le Forex

Les clients non américains devront payer en USD, ce qui signifie qu’une opération de change devra être réglée à la même date (c’est-à-dire à T+1). Mais pour bénéficier du cycle de règlement de nuit, le montant en USD devra être disponible le soir T.

• Sur les opérations sur titres

En raison du délai plus court entre la date d’exécution et la date d'enregistrement, les entreprises devront examiner les pratiques du marché avec leur dépositaire concernant les opérations sur titres (notifications et réponses aux événements). Faute de quoi, le nombre de réclamations (market claims) risque de croître sensiblement.

Ces évolutions pourraient pousser les banques et les gestionnaires d’actifs à travers le monde à revoir leurs processus de négociation de titres, de change et de gestion des transactions, afin de confirmer que tous les flux de travail sont efficaces du point de vue de l’atténuation des risques et du modèle opérationnel plus large, de manière à disposer du temps nécessaire à une éventuelle révision.

Même si le marché américain ne comprend qu’un seul pays doté d’une seule monnaie, les investissements circulent avec le reste du monde chaque jour, et le passage au T+1 américain concerne donc presque toutes les entités de trading dans le monde.

L'Europe a lancé sa propre réflexion

La décision prise par les États-Unis ouvre la voie à une réflexion en Europe. C’est donc sans surprise que la European Securities and Market Authority (ESMA) a lancé sa propre consultation (call for evidence) T+1 demandant l’avis du secteur sur les coûts et les avantages d’une telle décision. Le Royaume-Uni a déjà mobilisé un « groupe de travail » du secteur pour évaluer une accélération de son propre cycle de règlement.

La synchronisation des différentes devises, des dépositaires de titres centralisés, des CCP et des plates-formes de négociation rend un éventuel T+1 européen beaucoup plus complexe que sa version américaine. La réponse à la consultation (call for evidence T+1) sera cruciale pour les discussions sur le sujet.

L’ESMA s’est engagée à publier son rapport final, basé sur les réponses au call for evidence T+1, d’ici janvier 2025 au plus tard ; les évolutions dans le suivi du cycle de règlement aux États-Unis et au Canada restent la priorité.

Comment SGSS peut-il vous accompagner ?

Les impacts ont été évalués (impact sur la liquidité, la négociation de titres, le processus Forex, le taux de Straight-Through Processing (STP), le processus de gestion des transactions, etc.), ce qui a conduit à adapter nos modèles opérationnels à cette nouvelle norme américaine.

SGSS, en tant que dépositaire, fonctionne déjà selon des processus STP, ce qui permet d’envoyer les instructions de nos clients très rapidement à nos sous-conservateurs.

Par conséquent, le modèle d’acceptation actuellement utilisé par SGSS est très fluide : nos sous-conservateurs aux États-Unis, directement liés à la DTCC¹, acceptent les transactions pour le compte de SGSS. Aucune adaptation n’est donc envisagée pour SGSS : nos clients continueront de bénéficier de ce service de règlement à T+1.

Afin de respecter la nouvelle date limite d’acceptation des transactions, SGSS augmentera sa fenêtre de travail avec une équipe de nuit européenne jusqu’à 00h00 CET. L’objectif de cette adaptation est que les clients puissent bénéficier de l’assistance de SGSS en cas d’échec ou d’instructions non appariées. Nos clients pourront ainsi notamment envoyer leur instruction le soir du jour T afin de garantir l’acceptation leurs transactions dans les délais.

Nos sous-conservateurs nous proposent également un modèle alternatif d’auto-acceptation : le client procède lui-même à l’acceptation, mais envoie l’instruction de règlement à son dépositaire pour autoriser le règlement. SGSS cherche à mettre en œuvre ce modèle, qui pourrait apporter plus de flexibilité à nos clients internationaux, notamment non européens, avec ses sous-conservateurs.

En outre, SGSS propose aujourd’hui un service de change automatique (auto-FX) qui sera entièrement adapté pour répondre aux besoins de change alignés sur le processus de règlement à T+1.

SGSS s’engage à accompagner ses clients à chaque étape de cette évolution vers le nouveau cycle de règlement. À cette fin, SGSS continuera de communiquer régulièrement sur les mesures à prendre par nos clients pour se préparer à T+1 et rencontrera les clients afin de discuter avec eux des enjeux opérationnels de leur activité actuelle et future et de répondre à leurs questions.

Vos chargés de relation SGSS habituels sont à votre disposition pour vous accompagner sur cette question.

Paola Deantoni
Senior Advisor, Affaires Publiques - Société Générale Securities Services

 ¹ DTCC: Depository Trust and Clearing Corporation